定制家具行业——大消费行业中的璀璨明珠

一、定制家具行业投资核心逻辑

1、行业是好赛道,行业空间广阔

家具行业是大行业，根据公开数据，2016年我国家具行业规模以上企业实现主营业务收入8560亿元，实现利润总额达到537.5亿元。据测算，2017年定制衣柜、橱柜市场容量超过2100亿元，其他类型定制家具市场容量还有200多亿元。定制家具细分市场每年还在以15%-20%的速度快速增加，远快于家具行业每年8-9%的增速。

2、定制家具相较于传统家具存在优势，未来增速可观，在家具行业占比有望持续提升

一是更符合消费升级趋势。定制家具的异军突起背后是中国消费者不断迭代更新的消费需求，随着家具消费群体年轻化，对家具的个性化、时尚化以及空间利用性能的需求也越来越高，依消费者不同需求而制是其对于成品家具的最大优势。二是更符合工业4.0发展趋势。工业4.0背景下，企业可以通过大数据平台将消费需求的个性化与大规模生产的标准化结合起来，为消费者提供越来越优质的产品和服务。三是定制家具性价比较高。传统的成品家具生产过程中存在着大量的原料以及人力的浪费，这也导致品牌成品家具的价格居高不下。你逛一圈红星美凯龙，可能发现你看上的成品家具贵的要死，低档家具你又不好意思买来放在你几百万的新房里。

目前，我国定制家具在家具行业的渗透率约20%-30%，对比美国、韩国等发达国家60%-70%的渗透率，有较大提升空间。据测算，定制家居品牌企业近年收入规模年复合增长有望持续超过30%，好的甚至有望超过40%。

3、制定家具行业的护城河

定制行业看似进入门槛低，实则正在深挖自己的护城河。定制家具行业的进入壁垒包括：一是品牌，品牌树立需要大量时间和资金投入；二是营销网络，线上线下相结合的营销网络，成熟的专卖店的管理制度、经销商培训制度和售后服务制度对企业来说很重要；三是设计研发能力，要在同质化严重的定制家居市场做出自己的特色，拿出更能打动消费者的产品；四是信息化应用能力，企业需要通过大数据化运行和柔性化生产最大限度地满足消费者的多元化需求；五是供应链管理能力，这决定了成本、产品质量、规模经济效益。

定制家具区别于成品家具的是，它需要解决个性化需求与规模化生产的矛盾，而要解决这一矛盾，需要投入大量的资金支撑信息化系统和设备、厂房规划及建设等方面。对于定制家具来说，服务是非常重要的一块内容，在设计、测量、生产、配送、安装每一个环节至少做到无差错，才可能给予顾客良好的体验。目前来看成品家具商进入定制家具领域攻城略地并不易。

4、上市为一二线龙头带来更多优势，激烈竞争将促使一二线龙头市场份额不断提升

定制家具行业商业模式优于传统家具制造，规模扩张更快。定制企业募集资金后，产品端延伸至定制品类、发展配套家居;渠道端拓展大宗、线上渠道，推动传统经销渠道下沉;募集资金帮助企业推进产能扩张及生产智能化、信息系统升级、品牌营销，大企业优势更明显。而小企业品牌弱，产品种类少，渠道布局不健全，信息化支撑薄弱，成本高，几乎全面处于下风。今后大品牌将对于小品牌、杂品牌的市场份额进行挤压，甚至是吞没，中高端市场的份额将逐渐被国内一二线龙头和个别外国品牌所占据。

二、对几点利空因素的思考

一是房地产调控

我国家具行业的增速与地产行业的增速趋势大致吻合，相较地产行业约有 5-12 个月左右的滞后期。有人担心从去年开始的房地产全面调控，可能对定制家具市场产生较大影响。而且我觉得现在新增住房市场虽然受到抑制，但二手房存量市场已经很惊人，加上老百姓（603883）对居住品质的追求，对定制家具的需求完全不用担心。

以我自己为例，未来两年起码就有两套房子要装。之前还看过几篇文章，中间有对美国还有韩国市场过去的回顾，当房地产市场中小级别调整时，定制家具行业仍有不错的表现。

二是行业竞争加剧

到今年，定制家具行业一二线龙头基本上全，有人担心产能的膨胀给产品销售带来压力，即使是行业巨头，也会深陷价格战、渠道战、品牌战中而无法自拔。我觉得行业集中度目前还低，激烈竞争对一二线企业是有益的，一二线企业反而会获得更多的市场份额，而小企业则会被蚕食。实际上，从过去几年情况来，一二线企业毛利率都是相对稳定的，我觉得短期不会出现骤降的情况。

三是原材料价格上涨的思考

行业内企业生产所需原材料大致包括板材、台面、五金配件、电器等，占企业的主营业务成本大都在80%上下(除了尚品宅配（300616），尚品占主营成本约60%左右)。由于目前原材料涨价是个普遍现象，我还蛮担心会对企业盈利有一定压力的。以志邦为例，原材料价格上升或下降5%，会导致公司利润总额增减近20%。不过，这还要看企业能否通过整合供应链及规模化降低成本来抵消这方面影响。当然如果原材料涨价幅度特别大，相信上市公司们也会提价。同样以志邦为例，如果产品销售价格上升或下降5%，会导致公司利润总额增减30%多。

三、对新上市公司的分析

目前定制家具行业上市公司有八家，一般认为索菲亚（002572）、欧派、尚品和好莱客（603898）是一线，其余志邦股份（603801）、金牌厨柜（603180）、皮阿诺（002853）、我乐等家是二线企业。实际上，只有索菲亚和欧派优势是比较稳固的，今后在行业内的地位就像是空调行业的格力美的。其次是尚品。好莱客我觉得对于其他二线公司优势就不是那么明显了。

由于次新股最近很不受人待见，本着人弃我取的精神，本文主要对新上市的六家次新股进行分析，也因为次新股募投了产能在两三内会对业绩有明显贡献。

1、欧派家居

橱柜起家，去年市场份额是橱柜第二名志邦的3倍，欧派早早在衣柜、壁纸、木门、卫浴等领域布局，由于橱柜在装修链条中处于比较靠前端的位置，橱柜向其他品类导流的效果明显。欧派在衣柜、木门、卫浴市场都已占据了一定的市场份额。这点即使是索菲亚也不能及，对于其他对手，欧派更是领先至少3年以上。我认为欧派的管理层，非常有前瞻性，基本是领导了这个行业的发展趋势。

截至2016年底，公司已经发展经销商3331家，专卖店4710家，渠道优势明显。募投项目完成后橱柜产能达到80万套／年，衣柜产能达到1 08万套／年，木门产能达到75万樘／年，公司产能瓶颈将被完全打破。